新興市場債券利率對沖股票走勢

① 債券發行利率的影響因素

隨著利率市場化的加快，債券發行利率與市場因素的關系越來越密切，這些因素有的直接作用於債券發行利率，有的通過其他因素間接地影響債券發行利率的變化。所以在判斷債券發行利率走勢時，不能只考慮一種因素，而應全面地考慮各種因素的綜合作用。 (1)經濟周期：西方經濟學從國民經濟活動整體出發，用經濟周期說明總體經濟活動中擴張過程與收縮過程交替出現的動態特徵。經濟周期包括衰退、危機、復甦和繁榮4個階段。從一個經濟周期來看，當經濟開始衰退之後，企業的產品滯銷，利潤相應減少，投資減少，社會流通的貨幣量增加，從而促使債券發行利率呈下降趨勢;當經濟衰退達到經濟危機時，大量的企業倒閉，市場處於蕭條之中，資金寬余，債券發行利率會跌至最低點;危機發展到最低點之後又會出現緩慢復甦的勢頭，隨著經濟結構的調整，商品開始有一定的銷售量，商品開始有一定的銷售量，市場投資有利可圖，投資增多，資金趨緊，債券發行利率會緩緩回升;當經濟由復甦達到繁榮階段時，企業的商品生產能力與產量大增，商品銷售狀況良好，企業開始大量盈利，投資大大增加，貨幣成為稀缺要素，債券發行利率會上漲至最高點。
(2)GDP的增長率：根據對美、英、德、日等西方發達國家和韓國、新加坡等新興市場經濟國家的統計，1981-2000年GDP增長率與市場利率呈強正相關關系。當GDP增長率較高時，利率水平往往也較高;當GDP增長率較低時，市場利率水平往往也較低;而當GDP增長率比較平穩時，市場利率也保持平穩狀態。1987年以前，我國GDP增長率與利率基本沒有關聯，但1988年以後，隨著經濟市場化程度的逐步提高，GDP增長率、利率和債券利率之間的關聯度和相互作用的程度越來越高，變化方向逐漸趨於一致。
(3)物價水平：物價水平反映實體商品的價格，利率反映資金的價格。如果工業產品的出廠價格下降的幅度較大，這表明對工業品的需求強烈不足，這種狀況對國民經濟投資形成了較強的約束，資金寬松，債券發行利率將呈現下降趨勢;如果居民消費價格指數回升的幅度較大，說明居民的消費需求得以啟動，對其他價格指數的下滑會形成一定的抑制，這時投資增加，資金趨緊，債券發行利率將呈現出上漲的趨勢。所以，要綜合考慮各類價格指數的走向對經濟和債券發行利率的影響。
(4)社會平均利潤率：利息作為資金的增值部分，來自於產業利潤。從歷史的角度來看，由於科學技術的發展日丁廣業利潤。從仍歷史角度來看，由於科學技術的發展和資本有機構成的提高，社會平均利潤率有下降趨勢，因而，債券發行利率也會呈現出相同的變化趨勢，但這個過程非常緩慢，即在短期內，債券發行利率具有相對穩定性，長期來看，呈現下降趨勢。
(5)海外經濟金融形勢以及一些重大事件的影響：隨著經濟、金融全球化的發展，以及跨國金融機構的增多及其業務范圍及業務量的日益擴展，國際間的投資與商務活動增多，一國利率會受到國際經濟、金融形勢的影響。另外，還有一些突發事件通過對經濟的作用而對債券發行利率產生影響。例如，美國9.11恐怖事件就會影響美國經濟的增長，進而波及到中國的經濟，也會成為促使債券發行利率下降的因素之一。 (1)中央銀行的法定存款准備金利率：當提高存款准備金利率時，債券發行利率也會呈現上升趨勢;當降低存款准備金利率時，債券發行利率也會有下降趨勢。目前在銀行間債券市場上，由於准備金利率(1.89%)是銀行上存中央銀行所得到的無風險收益，實際上成為了銀行資金的最低收益，而債券回購利率和債券發行利率反映了在債券市場上使用資金的成本和收益，一旦債券市場的收益低於1.89%，投資者將不會進行債券業務操作，而是將資金直接存在中央銀行獲取准備金利率。因此，目前銀行間債券市場的短期利率基本是以法定存款淮備金利率為底線的。
(2)中央銀行外匯市場的操作：如果中央銀行為了阻止人民幣升值，拋出人民幣，買進美元，則流通市場上的人民幣會增加，資金會變得寬松，債券發行利率有下降趨勢;如果中央銀行為了阻止人民幣貶值，拋出美元，買進人民幣，流通市場中的人民幣減少，則對資金會形成緊縮的效果，債券發行利率會有上升趨勢。
(3)中央銀行的公開市場業務：在公開市場業務中，中央銀行通過買賣有價證券以達到調節利率和控制貨幣供應量的目的。目前公開市場操作方式有兩種：債券現貨交易和回購交易。中央銀行持續買人債券，向市場投放貨幣，表明貨幣政策有擴張傾向，債券發行利率將會有下降趨勢;中央銀行持續賣出債券，回籠市場貨幣，表明貨幣政策有緊縮傾向，債券發行利率將有上升趨勢。當中央銀行持續進行正回購操作時，中央銀行融入資金，社會流通的資金減少，債券發行利率就會呈現向上的趨勢;當中央銀行持續進行逆回購操作時，中央銀行融出資金，社會流通的資金增加，債券發行利率就會呈現向下的趨勢。
(4)再貼現利率：再貼現指商業銀行將已經貼現的票據拿到中央銀行以再貼現利率再次申請貼現的融資業務。當中央銀行調高再貼現利率時，資金趨緊，債券發行利率也會呈現出上升的趨勢;當中央銀行降低再貼現利率時，資金寬松，債券發行利率也會呈現出下降趨勢。 (1)資金的集中程度：如果資金的集中程度很高，都集中在大機構手中，債券交易的需求就會相對較小，一旦這些機構進行交易就會對債券發行利率產生較大影響，這時債券發行利率就存在產生較大波動的可能。如果資金集中程度不高，而是分散在廣大機構中，機構越多，債券交易的需求也越多，市場越不容易受到一筆交易的影響，也易的需求也越多，市場越不容易受到一筆交易的影響，也就越趨於穩定。
(2)新發債券：如果一段時間內，發債數量較多，發債頻率較高，市場貨幣量減少較快，債券發行利率有上升的趨勢;如果在一段時間內，發債數量較少，發債頻率不高，這時市場資金較寬松，債券發行利率就會有下降的趨勢。
(3)股票發行：新股發行往往能引起債券回購利率的較大波動，從而引起短期債券發行利率的波動。因為新股發行時要佔用一定的資金，這時一些機構會通過正回購來融入資金，對資金的需求量增加，這在一定程度上減少了市場資金，因此，債券回購利率存在上升的可能，債券發行利率在短期內有可能也呈現出同方向的變化。
(4)發債體的信用：信用越高，安全性也越高，風險越小，收益也就越小。國債是以國家的信用發行的，信用最高，同品種同期限的國債收益率有可能是最低的，而企業債是以企業的信用發行的，信用較低，需要用較高的債券發行利率來吸引投資者。
(5)利息稅：金融債和企業債利息所得須徵收20%的利息稅，而國債是免稅的，因此，同期限同品種國債的發行利率在一般情況下要低於企業債的發行利率。
(6)季節性因素：每個月初政府機關及企業發放薪水，年底及春節前夕現金支出也較多，銀行資金趨緊，年底券商、基金、委託理財機構面臨年底結賬和清算回款局面，債券發行利率在這些時間會有彈升的機會。而在月中和年債券發行利率在這些時間會有彈升的機會。而在月中和年中等時間貨幣回籠，資金往往較寬松，債券發行利率往往會有下降的趨勢。
(7)外匯匯率：當外匯匯率上升，本幣貶值時，國內居民對外匯的需求下降，本幣相對充裕，國內利率將會呈現穩中下降的趨勢;當外匯匯率下跌，本幣升值時，國內居民對外匯的需求上升，本幣相對緊縮，迫使國內利率呈現上升的趨勢。債券發行利率也會受國內利率的影響而變化。
(8)國際市場的資金利率：如果國際市場的資金利率高於本國利率水平，則會引起本國資金外流，國內資金供給小於需求，國內利率上升，債券發行利率也會同方向變化;如果園際市場的資金利率低於本國利率水平，則會引起資金流入，國內資金供給大於需求，國內利率下降，債券發行利率也會同方向變化。

② 請幫忙解釋一下對沖基金。

一、對沖基金概況

1、什麼是對沖基金（定義和特點）
能說出對沖基金的許多別名，如套頭基金、套利基金和避險基金，但要說清對沖基金是什麼並非易事。90年代以來國內出版的多種大型金融工具書，如《新國際金融辭海》（劉鴻儒主編，1994年）、《國際金融全書》（王傳綸等主編，1993年），選入了「對沖（hedging）」、「基金（fund）」、「套利（arbitrage）」、「共同基金（mutual fund）」等條目，卻沒有「對沖基金」的條目，說明直到90年代中期，雖然對沖基金的一些相關術語早已進入，對沖基金卻還聞所未聞。
國外對對沖基金的理解也頗為混亂不一，試列舉一些最新的研究文獻對對沖基金的定義如下。IMF的定義是「對沖基金是私人投資組合，常離岸設立，以充分利用稅收和管制的好處」。美國第一家提供對沖基金商業數據的機構Mar/Hedge的定義是 「採取獎勵性的傭金(通常佔15—25%)，並至少滿足以下各標准中的一個：基金投資於多種資產；只做多頭的基金一定利用杠桿效應；或者基金在其投資組合內運用各種套利技術。」美國另一家對沖基金研究機構HFR將對沖基金概括為：「採取私人投資合夥公司或離岸基金的形式，按業績提取傭金、運用不同的投資策略。」著名的美國先鋒對沖基金國際顧問公司VHFA的定義是 「採取私人合夥公司或有限責任公司的形式，主要投資於公開發行的證券或金融衍生品。」
美聯儲主席格林斯潘，在向美國國會就長期資本管理公司（LTCM）問題作證時給出了一個對沖基金的間接定義。他說，LTCM是一家對沖基金，或者說是一家通過將客戶限定於少數十分老練而富裕個體的組織安排以避開管制，並追求大量金融工具投資和交易運用下的高回報率的共同基金 。
根據以上定義，尤其是格林斯潘的間接定義，我們認為，對沖基金並非 「天外來客」，實質仍不外乎是一種共同基金，只不過組織安排較為特殊，投資者（包括私人和機構）較少，打個形象的比方，它就像是「富人投資俱樂部」，相比之下普通共同基金便是「大眾投資俱樂部」。由於對沖基金特殊的組織安排，它得以鑽現行法律的空子，不受監管並可不受約束地利用一切金融工具以獲取高回報，從而衍化出與普通的共同基金的諸多區別開來。
有人認為，對沖基金的關鍵是應用杠桿，並投資於衍生工具。但實際上正如IMF所指出的，另外一些投資者也參與對沖基金完全相同的操作，如商業銀行和投資銀行的自營業務部門持倉、買賣衍生品並以與對沖基金相同的方式變動它們的資產組合。許多共同基金，養老基金，保險公司和大學捐款參與一些相同的操作並且名列對沖基金的最重要投資者。此外，從一個細分的銀行體系中商業銀行的總資產和債務是它們的資本的好幾倍這個意義上看，商業銀行也在運用杠桿。
通過對文獻的解讀，試將對沖基金與一般共同基金作如下對比（表1），從中可清楚地看出對沖基金的特點，進而確切把握究竟什麼是對沖基金。

表1 對沖基金與共同基金的特徵比較
對沖基金 共同基金
投資者人數 嚴格限制 美國證券法規定：以個人名義參加，最近兩年裡個人年收入至少在20萬美元以上；如以家庭名義參加，夫婦倆最近兩年的收入至少在30萬美元以上；如以機構名義參加，凈資產至少在100萬美元以上。1996年作出新的規定：參與者由100人擴大到了500人。參與者的條件是個人必須擁有價值500萬美元以上的投資證券。 無限制
操作 不限制 投資組合和交易受限制很少，主要合夥人和管理者可以自由、靈活運用各種投資技術，包括賣空、衍生證券的交易和杠桿 限制
監管 不監管 美國1933年證券法、1934年證券交易法和1940年的投資公司法曾規定不足100投資者的機構在成立時不需要向美國證券管理委員會等金融主管部門登記，並可免於管制的規定。因為投資者對象主要是少數十分老練而富裕的個體，自我保護能力較強。 嚴格監管 因為投資者是普通大眾，許多人缺乏對市場的必要了解，出於避免大眾風險、保護弱小者以及保證社會安全的考慮，實行嚴格監管。
籌資方式 私募 證券法規定它在吸引顧客時不得利用任何傳媒做廣告，投資者主要通過四種方式參與：依據在上流社會獲得的所謂「投資可靠消息」；直接認識某個對沖基金的管理者；通過別的基金轉入；由投資銀行、證券中介公司或投資咨詢公司的特別介紹。 公募 公開大做廣告以招徠客戶
能否離岸設立 通常設立離岸基金 好處：避開美國法律的投資人數限制和避稅。通常設在稅收避難所如處女島（Virgin Island）、巴哈馬（Bahamas）、百慕大（Bermuda）、鱷魚島（Cayman Island）、都柏林（Dublin）和盧森堡（Luxembourg），這些地方的稅收微乎其微。MAR於1996年11月統計的對沖基金管理的680億美元中，有317億美元投資於離岸對沖基金。這表明離岸對沖基金是對沖基金行業的一個重要組成部分。WHFA統計，如果不把「基金的基金」計算在內，離岸基金管理的資產幾乎是在岸基金的兩倍。 不能離岸設立
信息披露程度 信息不公開，不用披露財務及資產狀況 信息公開
經理人員報酬 傭金＋提成 獲得所管理資產的1％－2％的固定管理費，加上年利潤的5％－25％的獎勵。 一般為固定工資
經理能否參股 可以參股 不參股
投資者抽資有無規定 有限制 大多基金要求股東若抽資必須提前告知：提前通知的時間從30天之前到3年之前不定。 無限制或限制少
可否貸款交易 可以自有資產作抵押貸款交易 不可以貸款交易
規模大小 規模小 全球資產大約為3000億。 規模大 全球資產超過7萬億
業績 較優 1990年1月至1998年8月間年平均回報率為17％，遠高於一般的股票投資或在退休基金和共同基金中的投資（同期內華爾街標准－普爾500家股票的年平均增長率僅12％）。據透露，一些經營較好的對沖基金每年的投資回報率高達30－50％。 相比要遜色

2、什麼是「對沖（hedging）」，為什麼要對沖？
「對沖」又被譯作「套期保值」、「護盤」、「扶盤」、「頂險」、「對沖」、「套頭交易」等。早期的對沖是指「通過在期貨市場做一手與現貨市場商品種類、數量相同，但交易部位相反之合約交易來抵消現貨市場交易中所存價格風險的交易方式」（劉鴻儒主編，1995）。早期的對沖為的是真正的保值，曾用於農產品市場和外匯市場 。套期保值者（hedger）一般都是實際生產者和消費者，或擁有商品將來出售者，或將來需要購進商品者，或擁有債權將來要收款者，或負人債務將來要償還者，等等。這些人都面臨著因商品價格和貨幣價格變動而遭受損失的風險，對沖是為迴避風險而做的一種金融操作，目的是把暴露的風險用期貨或期權等形式迴避掉（轉嫁出去），從而使自己的資產組合中沒有敞口風險。比如，一家法國出口商知道自己在三個月後要出口一批汽車到美國，將收到100萬美元，但他不知道三個月以後美元對法郎的匯率是多少，如果美元大跌，他將蒙受損失。為避免風險，可以採取在期貨市場上賣空同等數額的美元（三個月以後交款），即鎖定匯率，從而避免匯率不確定帶來的風險。對沖既可以賣空，又可以買空。如果你已經擁有一種資產並准備將來把它賣掉，你就可以用賣空這種資產來鎖定價格。如果你將來要買一種資產，並擔心這種資產漲價，你就可以現在就買這種資產的期貨。由於這里問題的實質是期貨價格與將來到期時現貨價格之差，所以誰也不會真正交割這種資產，所要交割的就是期貨價格與到期時現貨價格之差。從這個意義上說，對該資產的買賣是買空與賣空。
那麼什麼是對沖基金的「對沖「？不妨舉出對沖基金的鼻祖Jones的例子。Jones悟出對沖是一種市場中性的戰略，通過對低估證券做多頭和對其它做空頭的操作，可以有效地將投資資本放大倍數，並使得有限的資源可以進行大筆買賣。當時，市場上廣泛運用的兩種投資工具是賣空和杠桿效應。Jones將這兩種投資工具組合在一起，創立了一個新的投資體系。他將股票投資中的風險分為兩類：來自個股選擇的風險和來自整個市場的風險，並試圖將這兩種風險分隔開。他將一部分資產用來維持一籃子的被賣空的股票，以此作為沖銷市場總體水平下降的手段。在將市場風險控制到一定限度的前提下，同時利用杠桿效應來放大他從個股選擇中獲得的利潤，策略是，買進特定的股票作多頭，再賣空另外一些股票。通過買進那些「價值低估」的股票並賣空那些「價值高估」的股票，就可以期望不論市場的行情如何，都可從中獲得利潤。因此，Jones基金的投資組合被分割成性質相反的兩部分：一部分股票在市場看漲時獲利，另一部分則在市場下跌時獲利。這就是「對沖基金」的「對沖」手法。盡管Jones認為股票選擇比看準市場時機更為重要，他還是根據他對市場行情的預測增加或減少投資組合的凈敞口風險。由於股價的長期走勢是上漲的，Jones投資總的說來是「凈多頭」。
加入金融衍生工具比如期權以後會怎麼樣？不妨再舉個例子。如果某公司股票的現價為150元，估計月底可升值至170元。傳統的做法是投資該公司股票，付出150元，一旦獲利20元，則利潤與成本的比例為13.3%。但如果用期權，可以僅用每股5元（現股價）的保證金買入某公司本月市場價為150元的認購期權，如果月底該公司的股價升至170元，每股帳面可賺20元，減去保證金所付出的5元，凈賺15元（為簡便計，未算手續費），即以每股5元的成本獲利15元，利潤與成本的比率為300％，如果當初用150元去作期權投資，這時賺的就不是20元，而是驚人的4500元了。
可見，如果適當地運用衍生工具，只需以較低成本就可以獲取較多利潤，就象物理學中的杠桿原理，在遠離支點的作用點以較小的力舉起十分靠近支點的重物。金融學家將之稱為杠桿效應。這種情況下，假如說不是為了避險（也就是實際上不對沖），而純粹是作市場的方向，並且運用杠桿來進行賭注，一旦做對了，當然能獲暴利，不過風險也極大，一旦失手損失也呈杠桿效應放大。美國長期資本管理基金（LTCM）用自有資金22億美元作抵押，貸款1250億美元，其總資產1200多億美元，它所持有的金融產品涉及的各種有價證券的市值超過一萬億美元，杠桿倍數達56.8，只要有千分之一的風險就可遭滅頂之災。

3、對沖基金類別（Strategy Defined）

Mar/Hedge根據基金經理的報告將對沖基金分為8類：
1、宏觀（Macro）基金：根據股價、外匯及利率所反映出來的全球經濟形勢的變化進行操作。
2、全球（Global）基金：投資於新興市場或世界上的某些特定地區，雖然也像宏觀基金那樣根據某一特殊市場的走勢進行操作，但更偏向選擇單個市場上行情看漲的股票，也不像宏觀基金那樣對指數衍生品感興趣；
3、多頭（Long Only）基金：傳統的權益基金，其運作結構與對沖基金相類似，即採取獎勵性傭金及運用杠桿。
4、市場中性（Market-neutral）基金：通過多頭和空頭的對沖操作來減少市場風險，從這個意義上講，它們的投資哲學與早期對沖基金(如Jones基金)最為接近。這一類基金包括可轉換套利基金；對股票和期指套利的基金；或者根據債券市場的收益曲線操作的基金等；
5、部門（Sectoral）對沖基金：投資於各種各樣的行業，主要包括：保健業、金融服務業、食品飲料業、媒體通訊業、自然資源業、石油天然氣業、房地產業、技術、運輸及公用事業等；
6、專事賣空(dedicated short sales)基金：從經紀人處借入他們判斷為「價值高估」的證券並在市場上拋售，以期在將來以更低的價格購回還給經紀人。投資者常為那些希望對傳統的只有多頭的投資組合進行套期保值，或希望在熊市時持有頭寸的投資者；
7、重大事件驅動（Event-driven）基金：投資主旨是利用那些被看作是特殊情況的事件。包括不幸（distressed）證券基金，風險套利基金等。
8、基金的基金(Funds of funds)：向各個對沖基金分配投資組合，有時用杠桿效應。
美國先鋒對沖基金研究公司（1998）則將對沖基金分為15類：
1、 可轉換套利Convertible Arbitrage）基金：指購買可轉換證券（通常是可轉換債券）的資產組合，並通過賣空標的普通股對股票的風險進行對沖操作。
2、 不幸證券（Distressed Securities）基金：投資於並可能賣空已經或預期會受不好環境影響的公司證券。包括重組、破產、蕭條的買賣和其它公司重構等。基金經理人運用標准普爾賣出期權（put Option）或賣出期權溢價（put option spread ） 進行市場對沖。
3、 新興市場（Emerging Markets）基金：投資於發展中或「新興」國家的公司證券或國家債券。主要是做多頭。
4、 權益對沖（Equity Hedge）基金：對一些股票做多頭，並隨時賣空另外一些股票或/和股指期權。
5、 權益市場中性基金（Equity Market Neutral）：利用相關的權益證券間的定價無效謀求利潤，通過多頭和空頭操作組合降低市場敞口風險(Exposure)。
6、 不對沖權益基金（Equity Non-Hedge）：盡管基金有能力用短賣股票和/或股指期權進行對沖操作，但主要是對股票做多頭。這類基金被稱為「股票的采擷者」。
7、 重大事件驅動型基金（Event-Driven）：也被稱作「公司生命周期」投資。該基金投資於重大交易事件造成的機會，如並購、破產重組、資產重組和股票回購等。
8、 固定收入（Fixed Income:）基金：指投資於固定收入證券的基金。包括套利型基金、可轉換債券基金、多元化基金、高收益基金、抵押背書基金等。
9、宏觀基金（Macro）：指在宏觀和金融環境分析的基礎上直接對股市、利率、外匯和實物的預期價格移動進行大筆的方向性的不對沖的買賣。
10、市場時機基金（market timing）：買入呈上升趨勢的投資品，賣出呈下滑趨勢的投資品。該基金主要是在共同基金和貨幣市場之間進行買賣。
11、合並套利基金（Merger Arbitrage）：有時也稱為風險套利，包括投資於事件驅動環境如杠桿性的收購，合並和敵意收購。
12、相對價值套利基金（Relative Value Arbitrage）：試圖利用各種投資品如股票、債券、期權和期貨之間的定價差異來獲利。
13、部門（Sector）基金：投資於各個行業的基金。
14、空頭基金（Short Selling）：包括出售不屬於賣主的證券，是一種用來利用預期價格下跌的技術。
15、基金的基金（Fund of Funds）：在基金的多個經理人或管理帳戶之間進行投資。該戰略涉及經理人的多元資產組合，目標是顯著降低單個經理人投資的風險或風險波動。
盡管有以上許多種對沖基金的類別，但一般說來，主要是兩大類。
一是宏觀（Macro）對沖基金，最著名的就是索羅斯的量子基金。很多人都以為宏觀對沖基金是最凶惡的基金，風險最大，其實宏觀對沖基金的風險並非最大，一般只使用4－7倍的杠桿。雖然宏觀對沖基金追求投資戰略的多元化，但這類基金仍有幾個共同的特徵：
A、利用各國宏觀的不穩定。尋找宏觀經濟變數偏離穩定值並當這些變數不穩定時，其資產價格以及相關的利潤會劇烈波動的國家。這類基金會承擔相當的風險，以期有可觀的回報。
B、經理人尤其願意進行那些損失大筆資本的風險顯著為零的投資。如在1997年亞洲金融危機中，投資者判斷泰銖將貶值，雖然無法准確預料具體貶值的日期，但可斷定不會升值，因此敢放膽投資。
C、當籌資的成本較低時，最有可能大量買入。便宜的籌資使它們即使對事件的時期不確定時也敢於大量買入並持倉。
D、經理人對流動性市場很感興趣。在流動市場上它們可以以低成本做大筆的交易。而在新興市場，有限的流動性和有限的可交易規模對宏觀對沖基金和其他試圖建倉的投資者造成一定的約束。新興市場對與離岸同行有業務往來的國內銀行進行資本控制或限制使得對沖基金很難操縱市場。由於在較小的、缺乏流動性的市場，無法匿名投資，經理人還擔心會被當作政府或中央銀行交易的對立方。
另一類是相對價值（Relative Value）基金，它對密切相關的證券（如國庫券和債券）的相對價格進行投資，與宏觀對沖基金不一樣，一般不太冒市場波動的風險。但由於相關證券之間的價差通常很小，不用杠桿效應的話就不能賺取高額利潤，因此相對價值基金比宏觀對沖基金更傾向於用高杠桿，因而風險也更大。最著名的相對價值基金就是LTCM。LTCM的總裁梅里韋瑟相信「各類債券間的差異自然生滅論」，即在市場作用下，債券間不合理的差異最終會消彌，因此如果洞察先機，就可利用其中的差異獲利。但債券間的差異是如此之小，要賺錢就必須冒險用高杠桿。LTCM在歐洲債市一直賭「在歐元推出之前，歐盟各國間債券利息差額將逐漸縮小」，因為德國和義大利是第一批歐元國成員，希臘也於今年5月宣布加入單一歐幣聯盟，於是LTCM大量持有義大利、希臘國債以及丹麥按揭債券的多倉，同時也持有大量德國國債的空倉。與此同時，在美國債市，LTCM的套利組合是購入按揭債券和賣出美國國債。1998年8月14日俄羅斯政府下令停止國債交易，導致新興市場債券大跌，大量外資逃離並將德國和美國的優質債市視為安全島。於是德、美兩國國債在股市面臨回調的刺激下，價格屢創新高，同時新興市場債市則暴跌，德、美國債與其他債券的利息差額拉大。1998年年1至8月，義大利10年期債息較德國10年期債息高出值A1的波動基本保持在0.20-0.32厘之間；俄羅斯暫停國債交易後，A1值迅速變大，更在8月底創出0.57厘的11月來新高；進入9月，A1變化反復，但始終在0.45厘上的高位；9月28日更是報收0.47厘，A1的增高意味著LTCM「買義大利和希臘國債，賣德國國債」的投資組合失敗了（希臘國債虧損同理於義大利國債）；同時持有的大量俄國國債因為停止交易而成為廢紙；丹麥按揭債券自然也難逃跌勢。在美國，市債交易異常火爆，國債息減價增。自1998年8月1日後，市場利率較10年期美國國債利息高出值A2大幅攀升；8月21日，美國股市大跌，道瓊斯工業平均指數跌掉512點。同時，美國公司債券的拋壓同國債強勁的買盤形成鮮明對比，國債的利息被推到29年來低位，LTCM逃離持有的美國國債空倉被「逼空」。因此，LTCM在歐美債券市場上的債券投資組合上多空兩頭巨損，9月末，公司資產凈值下降78％，僅餘5億美元，瀕臨破產的邊緣。

3、 對沖基金的歷史與現狀

（1）創始階段：1949－1966年
對沖基金的鼻祖是Alfred Winslow Jones。瓊斯最初是一個社會學家，後來成為一個記者，再後來成為基金經理人。1949年Jones任職於《財富》雜志期間，受命調查市場分析的技術方法並撰寫文章。結果無師自通，幾乎在一夜之間從一個新手成為一個精通者，並在文章發表兩個月前，建立起一家合夥的投資公司。公司帶有後來的對沖基金的經典特徵，所以被認為是世界上第一家對沖基金。存在一個獎勵傭金制和把他自己的資本投入基金，向一般經理人員支付的薪水占所實現利潤的20%。此外，Jones在隨後的十年裡還創建了一套模擬指標。
Jones公司起初是一家普通合夥公司，後來則改為有限合夥公司，其運作保持著秘密狀態，業績良好。
（2）初步發展和變化階段：1966－1968年
1966年《財富》的另一位記者Carol Loomis發現了業績不凡的Jones基金，撰文盛贊 「Jones是無人能比的」。該文詳細描述了Jones基金的結構和激勵方式，以及jones在後來幾年創建的模擬指標，並列出Jones基金的回報率－酬金凈額，發現大大超過了一些經營最成功的共同基金。例如，它過去五年的回報率比誠信趨勢（Fidelity Trend ）基金高出44%，過去10年的回報率則比Dreyfas基金高87%。這導致了對沖基金數目大增，雖然並不知道在隨後幾年中所建立的基金的准確數字，但根據SEC的一項調查，截至1968年底成立的215家投資合夥公司中有140家是對沖基金，其中大多數是在當年成立的。
雖然對沖基金的迅速成長與強勁的股票市場同步，但一些基金經理發現通過賣空來對沖投資組合不僅難度大、耗時，且成本高昂。結果，許多基金越來越求助於高額頭寸來放大股票多頭的戰略，從而對沖基金開始向多種類別發展，所謂「對沖」，不過是象徵性的意義罷了。
（3）低潮階段：1969－1974年
1969—1970年的股市下跌給對沖基金業以災難性的打擊，據報道，SEC在1968年底所調查的28家最大的對沖基金，至70年代末其管理的資產減少了70%(由於虧損和撤資)，其中有5家關門大吉。規模較小的基金情況則更糟。1973—1974年的股市下跌，再次使對沖基金急劇萎縮。
（4）緩慢發展階段：1974－1985年
從1974—1985年，對沖基金重新以相對秘密的姿態進行運作。雖然宏觀對沖基金在此期間嶄露頭角，但總的說來發展不是太快。
（5）大發展階段：90年代之後
對沖基金是隨著金融管制放鬆後金融創新工具的大量出現興盛起來的，特別是90年以後，經濟和金融全球化趨勢的加劇，對沖基金迎來了大發展的年代。1990年，美國僅有各種對沖基金1500家，資本總額不過500多億美元。90年代以來，對沖基金高速增加，最近兩年的發展速度更是驚人。據美國《對沖基金》雜志調查，目前約有4000家基金資產超過4000億美元。據基金顧問公司TASS的資料表明，目前全球約有4000多對沖基金，比兩年前的數目多出逾一倍，所管理的資產總值則由1996年1500億美元，大幅增加至目前的4000億美元。而美國先鋒對沖基金國際顧問公司的資料則認為，對沖基金目前在全球已超過5000個，管理資產在2500億美元以上。另據預測，今後5－10年間，美國的對沖基金還將以每年15％的速度增長，其資本總額的增長將高於15％。值得注意的是，美國的對沖基金正在把退休資金以及各種基金會和投資經理人吸引過來，形成更強大的勢力。5年前，退休資金和各種基金會的投資在對沖基金資本總額中僅佔5％，現在已猛增到80％。

5、目前國際上主要的對沖基金組織

目前，世界上只有美國有對沖基金。歐洲一些國家也有類似的基金，但正式名稱不叫對沖基金。
對沖基金聲名顯赫，許多人猜想它一定是「巨無霸」（「600磅的大猩猩」），其實大部分的對沖基金規模並不大。按資本總額來區分：5億美元以上的僅佔5％；5000萬－5億美元的約佔30％；500萬美元以下的約佔65％。約有四分之一的對沖基金總資產不超過1000萬美元，有人說，「它們的運作像個小作坊，通常是在僅有一兩個人的辦公室里工作。」
排名前10位的美國國際對沖基金依次為：美洲豹基金（資產100億美元）、量子基金（資產60億美元）、量子工業基金（資產24億美元）、配額基金（資產17億美元）、奧馬加海外合夥人基金（資產三類17億美元）、馬弗立克基金（資產17億美元）、茲維格－迪美納國際公司（資產16億美元）、類星體國際基金（資產15億美元）、SBC貨幣有價證券基金（資產15億美元）、佩里合夥人國際公司（資產13億美元）。
排名前10位的美國國內對沖基金依次為：老虎基金（資產51億美元）、穆爾全球投資公司（資產40億美元）、高橋資本公司（資產14億美元）、帽際基金（INTERCAP，資產13億美元）、羅森堡市場中性基金（資產12億美元）、埃林頓綜合基金（資產11億美元）、套利稅收等量基金（資產10億美元）、定量長短賣資金（資產9億美元）、SR國際基金（資產9億美元）、佩里合夥人公司（資產8億美元）。

二、對沖基金與金融風險

90年代以來，對沖基金行業獲得極大的發展，其表現引人矚目，而90年代也是國際金融動盪不安，風險日增的年代，從1992年歐洲貨幣危機，1994年債券市場危機機墨西哥危機，到1997年的亞洲金融危機，世界似乎越來越不得安寧。許多人指責對沖基金是金融風險之源，特別是導致了亞洲金融危機。對於這一流行的說法，我們先作一般性的討論，然後再引證資料，介紹一些對對沖基金在1997年亞洲金融危機中扮演的角色所作的實證分析。

1、對沖基金與金融風險：一般性討論
一般來說，對沖基金並不具有較其他機構投資者更不安全的特性，理由如下：
（1）相對較小的規模。到1997年底，對沖基金全球資產僅3000億美金，而成熟市場的機構投資者所管理的資產超過20萬億美金，其中美國、英國、加拿大、日本、德國的共同基金、退休基金、保險公司及非金融性公司所管理的資金高達11萬億美元，全球共同基金則在1996年就已有7萬億美元之多。
（2）大部分對沖基金不用杠桿或所用的杠桿比例小。有人或許會說，對沖基金雖然規模小，但使用杠桿作用大。事實並非如此。VHFA的研究表明，對沖基金整體上運用的杠桿比較適度。約30％的對沖基金不運用杠桿，約54％的對沖基金運用小於2：1的杠桿（1美元當作2美元投資），只有16％的對沖基金運用大於2：1的杠桿（即借貸額超過了其資本額）。極少數的對沖基金的杠桿大於10：1。並且大多數運用高杠桿的對沖基金進行各種各樣的套利戰略，因此其杠桿的量不一定是其實際市場風險的一個准確尺度。與此同時，銀行、公司及機構投資者也運用杠桿，考慮到它們管理的資產加起來數倍於對沖基金，誰的作用更大不難想像。
（3）對沖基金信息匱乏。有人認為，對沖基金還可利用「羊群效應」，自己作領頭羊。如果這是真的話，將取決於信息及處理信息的能力。

③ 如何應對不可預知的未來

在發現澳大利亞的黑天鵝之前,歐洲人認為天鵝都是白色的,「黑天鵝」曾經是歐洲人言談與寫作中的慣用語,用來指不可能存在的事物,但這個不可動搖的信念隨著第一隻黑天鵝的出現而崩潰,《黑天鵝——如何應對不可預知的未來》讀後感.塔勒布在親身經歷1987年的股市大崩盤後,才逐步構建自己的有關黑天鵝思想的一套完整體系.黑天鵝寓意著不可預測的重大稀有事件,它在意料之外,卻又改變一切.人類總是過度相信經驗,而不知道一隻黑天鵝的出現就足以顛覆一切.然而,無論是在對股市的預期,還是政府的決策中,黑天鵝都是無法預測的.「9•11」事件、美國的次級貸危機、我國的雪災,都是如此.1、黑天鵝事件的特點塔勒布總結出「黑天鵝」事件具有三個特點：稀有性,即它在通常的預期之外,也就是在過去沒有任何能夠確定它發生的可能性的證據；沖擊性,即它會產生極端影響；事後（而不是事前）可預測性,即人的本性促使我們在事後為它的發生編制理由,並且或多或少的認為它是可解釋的和可預測的.生活中,隨機性隨處可見,並且「黑天鵝」事件的影響一直在擴大,因為世界變得越來越復雜,而人們總是以自己有限的生活經驗和不堪一擊的信念來解釋不可預測的事件；即便是精於算計的專業人士,也難保不被隨機性愚弄；最重要的是,我們習慣於對它的視而不見.或許,我們應該做的是順應這種不可知的未來.2、現實中大量的黑天鵝事件我們的世界是由極端、未知和非常不可能發生的事物主導的,而我們卻一直把時間花在討論瑣碎的事情上,只關注已知和重復的事物.另外,正面的黑天鵝事件需要時間來顯示他們的影響,而負面的黑天鵝事件發生得非常迅速——毀滅比締造要容易和迅速得多.本書中介紹了很多非常典型的黑天鵝事件.黑天鵝事件一：泰坦尼克號1909年3月31日,泰坦尼克號開始建造於北愛爾蘭最大的城市貝爾法斯特的哈南德?沃爾夫造船廠.這艘當時世界上最大的豪華客輪被稱為「永不沉沒的夢幻客輪」.它在1912年4月10日從英國南安普頓駛往紐約,但就在其處女航的第4天晚上,因為在北大西洋撞上冰山而沉沒.由於缺少足夠的救生艇,1500人葬生海底,成為迄今為止最著名的一次海難.黑天鵝事件二：悉尼歌劇院這座著名建築物實際昭示著人類在認知上的驕傲自大.按計劃,工程應該在1963年初完工,歷時4年,費用為700萬澳元.但到了1963年,僅完成建築底部的基礎部分.最終的完工時間是1973年,盡管比最初預想的已經簡單了很多,還是耗資1.04億澳元,相當於現在的6億多澳元當華爾街遇上「黑天鵝」——《第一財經日報》從去年6月份以來,華爾街已經為次級債投資的損失埋單超過1300億美元.投資銀行通過天價薪酬,吸引全球最優秀的畢業生,特別是來自計算機、物理學等理工科領域的天才們.他們用於資產定價的假設模型之復雜,可以讓普通的計算機自行運算好幾天.但是次級債危機的爆發,卻揭露了一個不爭的事實,華爾街用於風險管理的內部模型,仍然存在致命的瑕疵.這些投行用於計算單個交易日內可能從交易中虧損最大金額的方法,被稱作「風險價值」（Valueat Risk,VaR）.黑天鵝事件三：「9.11」事件2001年9月11日上午,美國人剛准備開始一天的工作,恐怖分子劫持了四架飛機撞向美國紐約世貿中心與華盛頓五角大樓.轟然倒塌的雙子座化為一片廢墟,3000多人罹難.黑天鵝事件四：長期資本管理公司長期資本管理公司依據歷史數據建立了復雜的定量模型,並認為新興市場利率將降低,發達國家的利率走向相反,於是大量買入新興市場債券,同時拋空美國國債.然而1998年8月,俄羅斯宣布盧布貶值延遲三個月償還外債,俄羅斯國債大幅貶值並完全喪失流動性,讀後感《《黑天鵝——如何應對不可預知的未來》讀後感》.從5月俄羅斯金融風暴到9月全面潰敗,這家聲名顯赫的對沖基金在短短150餘天內資產凈值下降90%,出現43億美元巨額虧損,僅剩5億美元,瀕臨破產.黑天鵝事件五：次級抵押貸款風波過去20年來,華爾街各大金融機構聘請了來自美國頂尖高校的數學人才,編制了針對股市的電腦自動交易系統.理論上,電腦交易出現大崩盤的概率為「10萬年才會發生一次」.但在今年夏天,因為次級債市突變,高盛旗下由電腦交易的「全球配置基金」在一周的時間里價值縮水30％,損失14億美元.3、我們固有的思維模式本書作者指出：「錯誤的把對過去的一次天真觀察當成某種確定的東西或代表未來的東西,是我們無法把握黑天鵝現象的唯一原因.」對待歷史事物,人類思維會犯三個毛病：假想的理人們都以為自己知道的在一個超出它們認知的更為復雜的世界正在發生什麼.反省的偏差：我們只能事後評價事物,就像只能在後視鏡中看東西.高估事實性信息的價值.人們在對黑天鵝事件的無知中又產生了的問題：證實謬誤：我們只關注從已觀察到的事物中預先挑選出來的一部分,從它推出未觀察到的部分；敘述謬誤：我們用那些符合我們隊明顯模式的偏好的故事欺騙自己.沉默的證據造成的認識扭曲：我們所看到的並不一定是全部.歷史把黑天額現象隱藏起來,使我們對這些事件發生的概率產生錯誤的觀念.我們為已經發生的事擔憂,而不是那些可能發生卻實際上沒有發生的事.4、如何應對黑天鵝事件本書貫穿始終的是對不確定性的研究,而不確定性的核心思想：做決策時,你只需要了解事件的影響,不需要了解事件的可能性.我們的所接觸到的信息都是在不經意間被安排好了,這可能就是隨機性的魅力.歷史從某種程度上來說就是種種偶然的集合體,其實人類誕生本身也是一種偶然.作者指出：「我們很容易忘記我們活著本身就是極大的運氣,一個可能性微笑的事件,一個極大的偶然」.黑天鵝事件是未知的,我們永遠不可能知道未知,因為從定義上講,它是未知的,但是,我總是可以猜測到它會怎麼樣影響我,並且,我應該基於這一點,做出自己的決策.塔勒布強調分型隨機性能部分的馴服很多黑天鵝,但不是全部.塔勒布在本書中沒有明確的提出具體的方案或途徑來應對黑天鵝事件的影響,但給出了很多的建議.他指出：「當我們能夠受到黑天鵝事件影響時,我會非常冒險,這時,失敗只有很小的影響,當我有可能受到負面黑天鵝事件的襲擊時,我會非常保守」.並且,他強調「不要試圖准確的預測黑天鵝事件,這很可能使你更容易受到那些你沒有預測到的結果的影響.我們只需要在將正面黑天鵝事件的影響的最大化的同時,保持對負面的黑天鵝的警惕」.通常,最成功的企業就是那些懂得接受事物的內在不可預測性並利用它的企業.所以,我們可以不太在意小的失敗,但是要在意大的終極性失敗.5、讀後的啟發本書中的觀點極具反思性和獨特性,作者列舉了充滿了卡爾維諾寓言式的故事,告訴你把現實世界簡化為非黑即白的企圖一定會失敗.本書將會教我們改變自己的思維方式,把握黑天鵝帶來的機會,採取應對策略,從中受益,另外,它將改變我們對世界、人性和金錢的看法.大家總以為庸常生活里的格局和規律是應該去努力適應的,這確實是一個極大的誤區.或許這些習慣才註定了自己平庸的命運.黑天鵝並不可怕,只要我們正視黑天鵝的存在,而不是自以為是：自以為掌握了白天鵝的規律就掌握了世界,結果當黑天鵝飛來時,措手不及,導致過往的努力化作泡影.所以,我們多持一點開放的心態,用更多元化的視角去觀察我們的世界,也許能幫助我們更深地理解這個世界.幾乎社會生活中的一切都是由極少發生但是影響重大的震動了和飛躍產生的,而同時幾乎一切關乎社會生活的研究都聚焦於「正常」,尤其是採用「鍾型曲線」的推論方法,你會什麼真相也看不到.所以,我們不能迷信權威,不能盡信書.我們要避免從眾,我們在面對極端斯坦的問題時,不能「近似」使用平均斯坦的方法.藐視命運,自己拒絕追趕時間表,錯過列車,只有在你追趕它的時候,才是痛苦的.同樣,不能達到別人對你期望的成功,只有在它也是你所追求的東西的時候才是痛苦的.我們或許可以嘗試凌駕於爭斗與名利思想之上,而不是之外.在日常生活中,我們要學會努力控制自己,學習自己為自己設計游戲規則,而不是有小概率事件控制自己,這樣,失敗的可能性才會大大降低.

④ 債券和股票的對沖問題

1，從理論上講是如此，但實踐中會有偏差，在目前中國股市，很少有做對沖的。對沖在期貨上還相對多些，因為對沖所用資金很大。
我上次牛市的高點就賣出股票買的債券，同時做了點認沽權證，都贏利了。
這個思路還是不錯的

2，這個我就不是太清楚了，一般我是判斷股市到頂點了就買債券，從招商銀行的一卡通在網上可以直接買。

企債和公司債都是債券，一般來說，他們的利息比國債高，但是風險也相對比國債高，因為國債是國家發行的，國家欠債不還的幾率相對小，而公司債是公司發行的，公司如果不景氣或者破產比國家倒台的幾率大些，當然具體情況還要具體分析

⑤ 股票和債券能對沖

單一的只是關系的話股票和債券是同向變化關系，選擇兩種不同的金融工具在實際中進行對沖套期保值的話，會存在基差風險

對沖基金操作有以下幾種形式： 一、市場趨勢策略。如宏觀策略， 主要是基金經理力求預測宏觀環境變化，並據此尋找機會。 如預估一個國家宏觀經濟不穩，貨幣可能貶值， 則對沖基金通常會賣空該國貨幣，以在未來貨幣實際貶值時獲利。 這就是老虎基金1985年預期美元下挫時進行獲利的方法。 二、重大事件驅動策略。利用重大事件，如並購、破產等進行投資， 多頭買入被兼並的公司，而空頭則賣出兼並公司等。 三、套利策略。如股票市場中立策略，同時持有股票的空頭和多頭， 空頭通過調整貝塔系數來對沖多頭的系統性風險， 以使整個投資組合對整個市場變動的風險暴露非常有限， 然後通過個股的選擇來獲利。 由於對沖基金的操作方法靈活多變， 可以運用市場上大量的衍生工具，所以可以有效地降低風險。同時， 對沖基金之間， 以及對沖基金與其他傳統資產類別之間的相關性均較低， 因此在進行資產配置時，可以幫助組合有效地分散風險。 對沖基金有這么多好處，那究竟風險大不大呢？對沖基金的風險， 主要來自三類： 一是市場風險。 賣空和衍生工具是對沖基金最常用的規避風險的方法。但是， 對沖基金也經常選擇保留一定的風險暴露倉位，加上杠桿操作， 虧損時會放大風險；另一方面，並非所有的風險都能得到對沖。 二是流動性風險。如果基金經理的預期與市場有較大出入， 導致投資組合凈資產值大幅下降時， 投資人可能出現大量贖回及提供融資杠桿方削減信用額度， 對沖基金將不得不在市場上緊急拋售組合，可能遭遇流動性風險。 三是信用風險。這包括所投資的低等級或危機債券的信用風險， 也包括對手方的信用風險。除此之外，很多對沖基金都是私募的， 其公開性和透明度較低，而費用較高。 比較著名的對沖基金，如喬治·索羅斯的量子基金，及朱里安· 羅伯林的老虎基金，都曾有過高達40%至50% 的復合年度收益率，業績耀眼。當然， 1998年長期資本管理公司的崩潰，也揭示了這個行業的高風險。 國內雖然暫時還沒有相關品種， 但股權分置改革方案中提到的認購和認沽權證， 已經用到了一些基本的衍生工具，投資人可以相應關注，先人一步

⑥ 政府債券的利率提高，股票的市盈率如何變化。

政府債券利率提高，說明市場整體收益率都提高，則股票的市盈率會下降（同樣的每股盈餘，價格會下降）。
通俗地說，就是央行加息的時候，股票價格通常都會跌。

一、政府債券和國債的區別？
國債：
國債是以國家的信用為基礎，由國家財政部發行的，信用度極高，因此安全性高、流通性強、收益穩定、免稅待遇的特徵。投資者可以通過商業銀行等渠道購買。
目前已經很少有紙質的國債了，都是電子式儲蓄國債，投資者在銀行購買之後，都在相應的銀行賬戶。
政府債券：
發行的主體一般是地方政府，以地方政府的信用為基礎。如：地方政府要進行交通、醫院等公共設施建設，但由於資金不足，也等不到中央撥款，所以就可以發行地方政府債券進行融資。到期後如果地方政府財政赤字，則很可能無法兌付，因此信用度自然沒有國債高，但是情況極少。

二、政府債券的特點？
政府債券是政府為籌集資金而向出資者出具並承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務憑證，具體包括國家債券即中央政府債券、地方政府債券和政府擔保債券等。政府債券的特點是：安全性高、流通性強、收益穩定、免稅待遇。
中央政府債券又叫國債，是以國家的信用為基礎所發行的債券，因此信用度極高。國債分為三大類：無記名式國債、記賬式國債和儲蓄式國債。其中無記名式國債即實物國債，目前幾乎不會發行了，而儲蓄式國債分為：憑證式國債和電子式國債。
一般投資者所說的購買國債就是指購買憑證式國債和電子式國債，這兩種債券的發行日是既定的，投資者可在每個月10號在銀行櫃台或網銀、手機銀行上購買。
購買記賬式國債需要開立一個證券賬戶，記賬式國債100元一張，10張為1手，一次最少需要1千元。